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我武生物“不思进取”

【本】刊特约【作】者 李【国】强/文

如果贵州茅台(600519.SH)【说】【自】己毛利率、净利率A股第【二】,敢跳【出】【来】【说】第【一】【的】,【是】做游戏【的】吉比特(603444.SH),敢【说】第【三】【的】,【是】做【过】敏特效药【的】【我】武【生】物(300357.SZ)。

3月27,【我】武【生】物【发】布2019【年】【年】报,【全】【年】达【成】营业收入6.4亿元,比【上】【年】【同】期增【长】27.68%;营业利润3.4亿元,比【上】【年】【同】期增【长】26.54%;归属【于】【上】市公司普通股股东【的】净利润2.98亿元,比【上】【年】【同】期增【长】28.09%。

公司【的】毛利率高达96.43%,净利率【也】达【到】【了】45.77%,且公司【的】毛利率已【经】连续【十】【年】超【过】90%,【是】A股盈利【能】力最强悍【的】公司【之】【一】。

护城河【是】否宽广

布【里】林特写【过】【一】【本】书,《投资【的】护城河》,【这】【本】书认【为】,护城河【有】五【个】维度,【分】别【是】:无形资【产】、转换【成】【本】、网站效应、【成】【本】优势【以】及【有】效规模。护城河【是】维系公司高毛利【的】源泉,【所】【以】搞清楚公司【的】护城河【的】宽度【和】深度,【也】【就】知【道】【这】【家】公司【的】高毛利【能】否持续。

【从】【分】类【来】【看】,【我】武【生】物【的】护城河属【于】无形资【产】。【不】【过】此处【的】无形资【产】并非账【面】【的】无形资【产】,【而】【是】公司【的】特【有】技术。公司绝【大】【多】数营收【来】【自】【同】【一】款药物:粉尘螨滴剂。

【不】【过】,比较奇怪【的】【是】,【这】款药物【的】货币药监测期【在】2010【年】【就】早已【经】【过】期,竞争【对】手正【在】虎视眈眈,但至今仍未【对】公司【的】业务造【成】任何实质性【的】影响。

【这】【和】公司【产】品【的】特点【有】关,此类抗【过】敏药物【主】【要】【是】【面】向儿童,公司【生】【产】【的】药物治疗【方】式【是】舌【下】含服,【可】【以】【在】【家】使【用】,【而】【国】内【同】类药物【都】【是】注射使【用】,需低温保存。因此公司【的】【产】品具【有】更【方】便使【用】、保存便捷、无创痛等特点,更受欢迎。

另外,虽然货币药监测期已【过】,但货币药【的】审批流程较【为】漫【长】。早【在】2013【年】底,公司【的】招股书【就】显示,舌【下】含服【的】【同】类药品正【在】【进】【行】临床试验【可】【能】货币药注册申请,至今仍未【见】【有】实力【的】竞争【对】手【出】现。

但现【在】【看】【不】【到】竞争【对】手,【不】代表竞争【对】手永远【不】【会】浮【出】水【面】。协【和】医院【的】院内制剂【和】ALK、Stallergenes等【同】类【产】品已【经】【在】路【上】【了】。

【可】【以】想象【的】【是】,【不】远【的】将【来】,【为】公司带【来】高额利润【的】【产】品将受【到】各【方】竞争【的】压力。

“【不】思【进】取”【的】财务指标

虽然【我】武【生】物【的】营收【和】净利润【长】期保持【着】高速增【长】,但公司【有】几【个】核心财务指标却并【不】正常。【从】财务【的】角度,【和】公司超高毛利率【不】【是】特别“般配”。

先【看】投资性现金流【出】。现金流量表显示,公司2019【年】购建固【定】资【产】【和】【在】建【工】程【的】现金流【出】仅【有】【不】【到】1亿元,往【年】更【是】低【到】3000万-5000万元左右。公司账【面】【全】【部】固【定】资【产】金额只【有】1.5亿元,很难让【人】【能】【和】公司6.4亿元【的】【全】【年】营收相配比。虽然盈利【能】力超强,但公司却很少【在】扩【大】【生】【产】规模【方】【面】投入高丽。【这】【从】侧【面】【说】明,公司【产】品【的】市场空间已【经】非常狭【小】,正【在】【面】临【成】【长】【天】花板。

再【看】预收款项。【一】般【来】【说】,超高毛利率【的】【产】品【是】供【不】应求【的】,体现【这】【种】供需关系【的】财务指标【是】预收款项。比如贵州茅台,代理商【为】【了】确保货源,往往【会】提【前】支付【定】金甚至【全】款。但【我】武【生】物【的】资【产】负债表【上】,预收款项仅【有】16万元,几乎【可】【以】忽略【不】计。【这】表明公司【的】【产】品高毛利率【的】逻辑并非【是】因【为】深受客户欢迎,【而】【是】其【他】原因。

维持【我】武【生】物高毛利【的】根源,【是】超【过】营收【三】【分】【之】【一】【的】销售费【用】(2.24亿元)。其【中】市场推广费高达1.06亿元,公司【的】1067名员【工】【中】,销售【人】员663名,占比超【过】62%。【这】【是】【一】【家】依靠营销【而】非技术驱【动】业绩【的】公司,销售费【用】竟然【是】研【发】费【用】【的】5倍。

【和】销售费【用】相比,【我】武【生】物【的】研【发】费【用】低【得】【可】怜,只【有】4117万元,但公司【的】研【发】投入达【到】【了】6874万元。【中】间【的】差额【去】哪儿【了】?【进】【行】【了】资【本】化。

【会】计准则规【定】,符合【一】【定】条件【的】研【发】支【出】,【可】【以】计入无形资【产】。【这】【种】账务处理被称【作】研【发】支【出】资【本】化,资【本】化【的】【好】处【是】【可】【以】【多】【年】摊销,【一】般【是】【三】【到】五【年】,【对】当【年】利润【的】影响比较【小】;如果费【用】化处理,则【会】【大】幅抵减当【年】【的】利润。

因【为】研【发】资【本】化【的】【主】【动】权【在】【上】市公司财务【人】员手【里】,准则并【没】【有】特别严格【的】约束,实际操【作】【中】,财报质量较【好】、业绩比较霸气【的】通常【会】【全】额费【用】化处理;【对】业绩【有】【一】【定】需求【的】公司则【会】【进】【行】【一】【定】比例【的】资【本】化,减轻利润【的】压力。

2019【年】,【我】武【生】物研【发】支【出】资【本】化【的】金额【为】2757万元,由【于】公司【的】净利润只【有】2.9亿元,研【发】支【出】资【本】化【对】利润【的】影响达【到】【了】9.42%,【这】【是】【一】【个】比较重【大】【的】因素。

【对】比【以】往财报,【发】现其2017【年】、2018【年】研【发】资【本】化率【为】68.16%【和】65.1%,【对】净利润【的】影响【分】别达【到】【了】8.86%【和】10.8%。

医药【行】业平均研【发】资【本】化率【大】约【在】30%左右,【我】武【生】物【的】研【发】资【本】化率远超平均水准。如此高【的】资【本】化率并【不】像【一】【家】超高毛利率【的】公司,假设将研【发】支【出】【全】额费【用】化,公司【的】净利润【就】【没】【有】现【在】【这】么稳健增【长】【了】。

【从】某【种】意义【上】讲,研【发】资【本】化【成】【了】公司微调净利润【的】财务【工】具。

2019【年】【的】现金流量表【中】,支付【的】其【他】与【经】营【有】关【的】现金【中】,【有】1147万元【是】【用】【于】支付研【发】费【用】。【这】意味【着】公司4117万元研【发】费【用】【中】,近【三】【分】【之】【二】【没】【有】【在】【本】【年】度支付。剔除掉试验费、物料消耗、租赁费、折旧费等难【以】拖欠【可】【能】者【不】需现金【的】项目,研【发】费【用】【中】【能】够拖欠【的】,【大】【部】【分】【是】研【发】【人】员【的】【工】资。

综合【来】【看】,【和】医药公司息息相关【的】研【发】类财务指标【不】尽如【人】意,【我】武【生】物既【不】扩【大】【生】【产】规模,【也】【不】重金投入研【发】,【而】【是】【在】营销推广【上】做足文章。【这】【样】【的】财务指标,【不】【太】像恒瑞医药(600276.SH)等创货币药企业,反【而】像济川药业(600566.SH)【这】类【中】【成】药企业。

营销驱【动】【的】【经】营模式

【年】报【还】显示,公司【对】【前】五【大】客户【的】销售比例【为】49.2%,存【在】【着】较严重【的】依赖【大】客户【的】情况。

由【于】【年】报隐藏【了】【大】客户【的】名字,具体情况【不】明。【从】招股书【看】,公司【的】【大】客户【大】【多】【为】new医药、【国】药控股等渠【道】商。营销【方】【面】,公司非常依赖【学】术推广,仅2019【年】,公司【就】参加【国】内外【大】型【学】术【会】议109场。

笔者曾跟踪【我】武【生】物【多】【年】【的】【年】报,公司早早声称通【过】研【发】货币型药品摆脱【对】单【一】药物【的】依赖。粉尘螨滴剂更适合南【方】【人】群,【为】【了】适应北【方】【人】群,公司研【发】【了】黄花蒿花粉变应原舌【下】滴剂,但直【到】2019【年】【年】报,公司【的】核心【产】品依然【是】唯【一】【的】粉尘螨滴剂。

即便【是】【面】向北【方】【人】群【的】黄花蒿花粉变应原舌【下】滴剂【上】市【后】,【对】公司营收【的】增加【还】【是】【个】未知数。根据【上】文【分】析,公司【产】品畅销【的】原因严重依赖营销推广,【而】当【前】【的】销售渠【道】【以】南【方】【为】【主】。

通【过】公司营销资源【的】投入【和】研【发】投入【的】【对】比,【也】【不】难【发】现货币品【进】展缓慢【的】原因:公司存【在】轻研【发】重营销【的】导向。

随【着】【国】内外竞争【对】手【的】逼近,留给公司躺【着】数钱【的】【时】间【不】【多】【了】,【面】【对】激烈市场竞争【的】【时】候,公司【不】【可】【能】再维持如此高【的】毛利率。

据【年】报介绍,公司2018【年】开始转型【进】入老【年】病治疗药物、细胞治疗药物、牙科药物等市场潜力巨【大】、且【可】【能】建立明确技术优势【的】领域。然【而】财报显示,【从】【事】此类业务【的】【上】海【我】武干细胞科技、【上】海火蝾螈医药科技等公司至今仍【在】亏损。【从】研【发】投入现状【看】,【这】些【子】公司【的】核心技术【也】很难【有】足够【的】实力,更【多】【会】依赖营销【来】推【动】,【这】些现阶段亏损【的】货币业务,将【来】【是】否【还】【能】维持高毛利率,【还】【是】【个】未知数。

高管减持

随【着】业绩【的】【不】断攀升【和】股价【的】高涨,2018【年】6月份开始,公司【的】高管【们】终【于】开始【了】减持【之】路。

据Wind数据,截至2020【年】2月17最货币【的】减持公告,【两】【年】【多】【以】【来】,【我】武【生】物【的】高管【们】逢高减持,累计减持高达1578万股,折合5.84亿元,【而】2018【年】【和】2019【年】【同】期公司合计净利润只【有】5.3亿元,【经】营性现金流量净额合计【不】【过】4.3亿元。公司【这】【两】【年】赚【的】钱【还】【不】如高管【们】减持套现赚【的】【多】。

除此【之】外,公司董【事】【长】胡赓熙先【生】【还】【在】2019【年】6月质押【了】12.47%【的】股权,获【得】高丽超【过】2亿元,虽然比例【不】算很高,但公告显示【这】【是】【他】第【一】次【进】【行】股权质押。

【作】【为】A股毛利率、净利率第【三】名【的】公司,账【面】【上】【的】护城河堪比茅台【的】【我】武【生】物,高管【们】【为】什么【会】【在】【这】【两】【年】【大】规模【作】【出】减持、股权质押等套现【行】【为】?

【上】市【以】【来】,【我】武【生】物【的】业绩【一】路【上】扬,由【于】【产】品【的】特殊性,导致公司【的】超高毛利率,【成】【长】性非常稳健。但【是】,通【过】深入挖掘公司【的】【年】报,【会】【发】现很【多】财务数据【和】公司形象【不】匹配,显示公司【的】业绩含金量【不】【是】【那】么高,甚至存【在】刻意修饰利润【的】嫌疑,尤其【是】结合近【两】【年】【来】公司高管【们】【的】各【种】套现,【不】由让投资者【对】真实【经】营情况【产】【生】【了】担心:【在】公司【的】单【一】【产】品【面】临“强弩【之】末”【的】情况【下】,承接公司将【来】业绩【的】【产】品迟迟【不】【见】销量,高管【们】【的】【这】番操【作】,【是】否【是】因【为】【对】【自】己【的】公司失【去】【了】信心呢?

(责任编辑:蒋柠潞)



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我武生物“不思进取”

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最新评论
  • 留言时间:2020-05-22 10:20:33沈耿飒 庆祝 忙忙碌碌,祈求舒舒服服,黑暗中前行惟盼自我点盏灯,别人的光难以长久照耀我路,还幸想起有你的指引,一路前行。
  • 留言时间:2020-05-12 17:36:53袁建新 庆贺 问路才不会迷路,留退路才不会有绝路,敢回头就没有死路。失去了不一定是失败,成功了也不一定是成就,可以逃避现实,但不能逃避人生。
  • 留言时间:2020-05-16 03:51:34阎永言 愿景 一条短信,一份真情,道一声朋友珍重,感谢你陪我走过的那些风风雨雨,愿属于你的每一天每一分每一秒都幸福平安!
  • 留言时间:2020-05-24 02:05:06阎正卿 期待 打一声招呼,收一个微笑;说一声请求,得一个关照;表一声歉意,失一个计较;讲一声感谢,展一个风貌;道一声再会,留一个回报。
  • 留言时间:2020-05-15 19:24:26卢沃楠 希望 来吧,这里前程似锦;来吧,这里笑脸盈盈。勇于开拓的人,誓为创造献终身!
  • 留言时间:2020-05-16 23:49:47胡炜偕 期待 上班的道路,洒下汗水的浇注,下班的脚步,踏动拼搏的投入,工作别太累太苦,自己把自己爱、把自己关注,祝你工作快乐、人生幸福。
  • 留言时间:2020-05-30 03:10:27徐寰襟 祝福 是付出,是得到;是傻气,是甜蜜;是真诚,是甘愿;是伤心,是落泪;是失意,是争执;是执着,是坚持。今天忆爱日,感谢有你,生活才多彩。
  • 留言时间:2020-05-22 11:54:44王熠涵 喜望 细碎的日子,珍藏美好的记忆。一起相伴风雨,一起走过崎岖。困难时同舟共济,相处时彬彬有礼。感谢你多年来对我的支持和厚爱,衷心祝你全家吉祥如意!
  • 留言时间:2020-05-20 00:55:51吴嘉乐 希冀 开拓事业的犁铧,尽管如此沉重;但您以非凡的毅力,毕竟一步一步地走过来了!愿开工典礼的掌声,化作潇潇春雨,助您播下完美未来的良种!
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